2025年上半年，华尔街年初的“美好愿景”被特朗普政府的关税政策和频发的地缘政治冲突彻底打破。原本备受看好的美元、美股等美国资产表现惨淡，而欧洲股市、新兴市场等“非主流”标的却意外崛起，成为市场赢家。这场“预期差”背后的逻辑，不仅揭示了全球市场的复杂性，也为投资者提供了重新审视资产配置的契机。  

一、美元霸权地位动摇：“对等关税”引发结构性担忧

特朗普政府推行的低税收、高关税政策，原本被市场预期将推高美国通胀，降低美联储降息可能性，从而支撑美元走强。然而，现实却截然相反。美元指数录得自2005年以来最差的年初表现，彻底颠覆了华尔街的预测。  

4月初，特朗普公布“对等关税”政策，范围广泛且极具惩罚性，引发市场对美国经济衰退的担忧。更关键的是，市场开始猜测特朗普可能通过美元贬值来提振国内制造业。法国兴业银行、摩根士丹利和摩根大通等机构此前均未预期美元会在上半年出现转折。摩根大通团队最新报告指出，美元与利率和股票的联系减弱，可能是结构性弱点的信号，预计美元强势指标到年底将再下跌2%。  

二、美股大起大落：AI竞赛与关税政策的“双重奏”

年初，投资者对美股配置创纪录新高，受强劲经济数据和人工智能赛道的高预期推动。然而，这种乐观情绪在短短几个月内几乎消耗殆尽。中国初创公司DeepSeek在AI竞赛中挑战美国主导地位，叠加特朗普关税引发的经济衰退担忧，科技股集中的纳斯达克100指数从2月峰值到4月低点蒸发了近7万亿美元市值。美国银行基金经理调查显示，3月份美股敞口出现有史以来最大降幅。  

但特朗普4月下旬暂停部分高关税的决定成为转折点。标普500指数迅速反弹并创下历史新高，经济数据的稳健表现和科技股的再度走强，让美股重获投资者青睐。State Street Global Markets高级多资产策略师Marija Veitmane表示：“美股仍提供最佳盈利前景，增长最快且最具可预测性。”  

三、亚洲货币强势反弹：日元与人民币的“逆袭”

在全球央行纷纷降息的背景下，日本央行准备加息的预期曾让交易员对日元反弹充满信心。年初美元/日元汇率在159水平附近，而到6月底，美元兑日元已跌近9%，目前交投于145左右。摩根大通资产管理公司和Brandywine全球投资管理公司的预测被证明是正确的。  

特朗普关税引发的市场混乱中，避险资产需求激增，日元在4月得到显著提振，美元/日元一度跌至139.89。与此同时，人民币的表现也出乎意料。尽管美国贸易关税原本被预期将冲击人民币汇率，但美元自身的急剧抛售却颠覆了这一预测。人民币今年飙升1.8%，上周四一度触及7.1565，为七个月高点。  

四、全球债券市场分化：短期与长期的分化加剧

NatWest Markets固定收益交易全球主管Jared Noering指出，在市场动荡中，短期政府债券因央行降息预期表现良好，而长期债券则因政府财政赤字扩大和公共支出增加面临压力。衡量较长期美国国债期限溢价的指标大幅飙升，表明买家要求更高的风险补偿。  

太平洋投资管理公司和Allspring Global Investments成功预测了全球债券市场短期和长期收益率的差异。贝莱德减持长期美国国债的策略也被证明是正确的。这种分化反映了投资者对经济前景和政策不确定性的谨慎态度。  

五、欧股与新兴市场：从“被低估”到“大赢家”

年初，欧洲股市几乎无人问津，更别说押注其跑赢美股。然而，德国释放数千亿欧元国防支出计划的消息，有效抵消了市场对经济疲软和关税威胁的担忧。截至6月27日，基准斯托克600指数以美元计价跑赢标普500指数16个百分点，创2016年以来最佳相对表现。欧元/美元汇率也飙升至1.17美元，打破了年初与美元平价的普遍预测。花旗集团欧洲和全球股票策略主管Beata Manthey成为少数支持欧洲股票的机构之一。  

新兴市场方面，自2017年以来每年跑输美股的魔咒终于被打破。中国、韩国等国家的人工智能公司蓬勃发展，加上货币兑美元普遍走强，新兴市场为股东创造了1.8万亿美元的财富增长，市值达到创纪录的29万亿美元。InTouch Capital Markets策略师Bernd Berg表示，温和通胀和可观增长率将支撑资金持续流入，地缘政治紧张局势并未破坏这轮涨势。  

结语：市场逻辑重塑下的投资启示

2025年上半年的全球市场表现，彻底颠覆了华尔街年初的预测框架。特朗普政策的不确定性和地缘政治冲突，成为重塑市场格局的核心变量。美元霸权地位动摇、美股大起大落、亚洲货币逆袭、欧股与新兴市场崛起，这些现象背后反映出全球经济权力结构的微妙变化。  

对于投资者而言，这一时期的市场波动提醒我们：过度依赖单一逻辑或预设立场可能带来巨大风险。在充满不确定性的环境中，保持灵活性、关注结构性变化，并动态调整资产配置，才是应对市场“黑天鹅”的关键。正如市场永远在变化，唯一不变的是对风险保持敬畏和对机会保持敏锐。