2025年3月9日晚，宁德时代公布2025年第四季度业绩，这份财报亮点纷呈、大超市场预期，不仅印证了锂电行业全新上行周期的启动，更彰显了宁王在全球锂电领域的绝对龙头地位。以下结合财报核心数据、市场分歧及未来展望，全面拆解宁王的“满分答卷”与2026年的确定性机会。

一、四季度核心业绩亮点：全面超预期，多项指标创佳绩

宁德时代2025年四季度业绩表现亮眼，收入、出货量、毛利率、净利润四大核心指标均超出市场预期，核心驱动源于出货量的爆发式增长与成本控制的精准落地。

1. 收入端：超预期高增，出货量成核心引擎

四季度公司实现收入1406亿元，大幅超出市场预期的1253亿元，同比增速达37%。超预期的核心原因的是出货量的显著提升，而锂电单价与上季度基本持平，未出现明显波动，体现出公司定价的稳定性。

2. 出货量：同比暴增56%，动力与储能分化明显

四季度电池总出货量达226GWh，同比增速56%，大幅超越市场预期的176GWh及大行偏乐观预期的200GWh，出货量的爆发成为业绩超预期的关键支撑。

拆分来看，动力电池出货表现尤为突出：四季度动力电池出货192GWh，环比增速48%。值得注意的是，同期国内新能源车环比增速已放缓至23%，而动力电池环比增速仍大幅领先，核心原因有二：一是下游车企提前备货，应对行业上行周期的需求增长；二是单车带电量持续提升，成为拉动动力电池需求的核心动力。

储能电池出货34GWh，环比几乎无增长，但这并非需求端不足所致。主要原因在于：一是用于缓解储能产能压力的山东济宁基地（规划超100GWh）新增产能尚未释放（预计2026年Q1投产），四季度处于产能空窗期；二是储能系统存在大量已发出但未确收的存货，这部分存货将为后续收入持续高增提供有力支撑。

3. 电池单价：环比企稳，结构与周期因素主导

四季度碳酸锂价格从三季度的7-8万元/吨快速上行至8-10万元/吨，但公司电池整体单价仍维持在0.55元/Wh，与上季度基本持平。海豚君分析，主要受两方面因素影响：

① 销量结构影响：国内低价订单及LFP电池占比持续提升，拉低了整体均价；② 价格传导滞后：动力电池厂与客户的价格联动机制通常有1-2个月的传导周期，四季度出货的部分订单为碳酸锂涨价前签订，价格调整滞后，进一步拉低整体均价。

4. 毛利率：逆势上行，存货与规模效应发力

2025年四季度，公司整体毛利率环比上季度的25.8%提升2.4个百分点至28.2%，动力电池与储能电池毛利率均实现环比提升。在电池单价持平、碳酸锂成本上行的背景下，毛利率仍能逆势增长，核心得益于两大优势：

① 存货囤积效应：三季度末公司存货高达802亿元，可覆盖约一个季度的成本上涨，四季度部分使用低价储备原材料生产，有效对冲了原材料涨价压力；② 规模效应释放：四季度公司已全面进入满产模式，出货量同比高增56%，规模效应带动固定摊折成本下行，进一步增厚盈利空间。

5. 净利润：超预期兑现，研发与减值短期影响有限

四季度归母净利润达232亿元，大幅高于市场预期的207亿元，超预期原因与收入、毛利润端的超预期直接相关。尽管公司加大研发投入（本季度环比增加21亿元至71亿元，远超市场预期的58亿元），同时增加资产减值，导致单Wh净利从上个季度的0.11元下滑至0.1元，但在上行周期背景下，市场对这一短期波动具备较高容忍度。

6. 产能利用率：下半年全面满产，行业地位持续巩固

2025年全年，公司产能利用率达96.9%，较2024年的76.3%大幅提升20.6个百分点；其中下半年产能利用率更是达到惊人的102.6%，标志着公司已全面进入满产模式，产能紧张成为当前核心现状，也印证了下游需求的旺盛。

二、海豚君整体观点：2026年确定性拉满，上行周期明确

综合来看，宁德时代四季度财报全面超预期，出货量高增、毛利率上行，再次证明锂电行业已进入全新上行周期，而宁王凭借龙头优势交出“满分答卷”。从“全面满产+资本开支高增+合同负债创新高+存货持续上行”四大核心信号来看，公司2026年的增长确定性极强。

1. 全面满产+扩产加速，产能瓶颈逐步缓解

下半年产能利用率已达102.6%，满产状态持续；同时资本开支加速，本季度资本开支达123亿元，接近上一轮扩产巅峰水平。公司已将2026年排产上修至1.1-1.2TWh（2025年为772GWh），计划新增产能约400GWh，资本开支同比增加50%。

国内方面，山东济宁、广东瑞庆、江苏宜春等基地持续扩产，其中济宁基地（规划超100GWh）将于2026年Q1释放储能产能；海外方面，德国工厂已稳定盈利，匈牙利工厂一期（34GWh）预计2025年底建成，西班牙、印尼工厂也将在2026年逐步落地。随着新增产能释放，2025年因产能制约导致的市占率下滑问题将得到彻底解决，2026年动力与储能市占率有望全面回升，海外市场放量潜力巨大。

2. 合同负债创新高，在手订单饱满

合同负债（近似在手订单量）达492亿元，环比上季度增加85亿元，创历史新高，且持续边际向好，充分说明公司短期在手订单爆满，下游需求旺盛，为2026年的业绩增长提供了坚实支撑。

3. 存货高增，暗藏“待确认收入”与成本优势

本季度存货增至945亿元，环比增加143亿元，创历史新高，存货周转天数接近90天。从结构来看，2025年下半年新增的222亿元存货中，60%为发出商品，主要因储能系统交付占比提升、海外市场距离较远，导致交付途中的货品增多，这部分存货本质上是“已发货、待开票”的待确认收入，后续将逐步转化为营收。

同时，公司提前储备原材料，应对碳酸锂等原材料涨价压力，在涨价周期中可通过低价库存对冲成本上行影响，进一步保障盈利稳定性。

三、市场分歧拆解与证伪：三大担忧均不成立

自2025年三季报显现基本面反转信号以来，市场资金分歧持续存在，导致公司股价自去年10月2.5万亿高点回撤约18%，徘徊于2万亿水位。分歧主要集中在三大方面，结合财报与产业链信息，海豚君逐一拆解证伪：

担忧一：新能源车增速放缓拖累2026年出货量

市场担忧，随着国内新能源车购置税等补贴政策退坡，电动车销量增速可能结构性放缓，进而拖累动力电池出货量。但实际上，动力电池装机量增速已与整车销量增速实质性“脱敏”，形成显著“剪刀差”。

2025年Q4，国内新能源车销量同比增速放缓至16%，但同期动力电池出货同比增速达48%，环比增速46%，大幅领先。核心驱动力在于单车带电量的强劲提升（2025Q4同比大增18%，全年增长约10%），具体体现在三个方面：

① 乘用车内卷升级：纯电车型（BEV）加速普及大容量电池包，蔚来全系标配门槛提升至100kWh，小米SU7中高配搭载96kWh以上电池包，市场从“选配长续航”向“标配长续航”跃迁；增程式（EREV）车型电池容量从40kWh上探至60-80kWh；高阶智驾（L2+及以上）的隐性能耗需求，要求电池容量额外增加15%-20%。

② 商用车需求杠杆：2025年新能源商用车渗透率从2024年的4.5%提升至6%，纯电商用车平均带电量达175.8kWh（2024年同期118kWh），是纯电乘用车的3-4倍，每新增1辆纯电商用车，相当于拉动3-4辆纯电乘用车的电池需求。预计2026年国内新能源商用车批发量同比增长29%，对应电池需求增速达44%。

③ 海外市场增长：欧洲核心国家重启电动车补贴，宁德时代在欧洲市占率从2024年的37%回升至2025年上半年的44%，叠加2026年欧洲本地化产能释放，预计海外市场销量增速超20%。

此外，公司2025年Q4国内市占率已开始环比回升（剔除比亚迪后达56%），2026年换电生态加速铺开（计划巧克力换电站增至3000座、骐骥重卡换电站增至1000座），叠加新电池产品推出，市占率有望进一步提升。综上，即便2026年国内新能源车销量增速放缓至10%，动力电池真实需求增速仍能达到约20%。

担忧二：原材料上涨侵蚀单Wh盈利

2025年Q3以来，碳酸锂、铜、电解液等核心原材料价格加速上涨，碳酸锂价格从三季度7-8万元/吨涨至四季度8-10万元/吨，2026年一季度进一步攀升至18万元/吨，市场担忧成本上涨无法完全传导，侵蚀盈利能力。但海豚君认为，公司单Wh净利仍能维持0.11元的稳定水平：

① 成本可向下游传导：2021年后签订的动力电池合同设有1-2个月成本传导机制，可直接将原材料涨价压力传导至下游车企；储能电池虽无固定传导机制，但国内储能项目招标至安装周期仅1-2个月，公司可灵活调整定价，对冲成本压力。

② 垂直一体化布局对冲风险：公司持有洛阳钼业约25%股权，自有江西锂矿（JXW）有望2026年重启，相当于拥有低成本原材料“库存”，可有效对冲外购锂价上涨影响。回顾2021-2022年锂价暴涨周期，公司单Wh净利始终稳定在0.11元左右，展现出极强的成本控制能力；本次财报中，单Wh毛利环比上行，也印证了公司通过低价存货对冲成本的成效。

担忧三：“涨价-需求”负反馈循环

市场恐惧“成本升→价格涨→需求降→出货减”的负面闭环，但这一逻辑在当前产业格局下无法长期成立：一方面，宁王作为行业